Die Analyse von Giuseppe Liturri
Freitag, der 1. Juli, war der erste Tag, an dem die EZB keine weiteren Käufe von Staatsanleihen mehr tätigte und sich darauf beschränkte, die Erlöse der nach und nach fällig werdenden Anleihen zu reinvestieren. Es ist eine Situation, die es seit Oktober 2019 nicht mehr gegeben hat.
Und welche Szenarien stehen nun bevor? Die Präsidentin der EZB, Christine Lagarde, hat seit dem 9. Juni weiterhin allen versichert, dass der EZB-Rat in der Lage sei, zu vermeiden, dass eine übermäßige Ausweitung der Spreads eine korrekte und homogene Übertragung der Frankfurter Geldpolitik in allen 19 Mitgliedsstaaten verhindert. Anfangs glaubte ihr niemand – so sehr, dass sie nach nur 6 Tagen einen außerordentlichen Rat einberufen musste, um zuzugeben, dass sie im Grunde mit etwas prahlte, das nicht einmal auf embryonaler Ebene existierte, und um einige weitere Details zu nennen – dann wurde sie gezwungen um Reuters klugerweise weitere Gerüchte injizieren zu lassen, um die Märkte bis zur nächsten Empfehlung am 21. Juli in Schach zu halten.
Die von Reuters zitierten üblichen „ dossiernahen Quellen“ haben einen zweistufigen Plan vorgesehen. Die erste, die am Freitag begann, besteht darin, die Erlöse aus den Verlängerungen nicht proportional zu verwenden. Konkret: Da die EZB die Erlöse aus fällig werdenden Anleihen einzieht, reinvestiert sie diese nicht in Anleihen derselben Staaten, sondern verteilt sie auf Anleihen von Ländern wie Italien, Spanien, Portugal und Griechenland. Die 19 Mitgliedsstaaten wurden in drei Gruppen eingeteilt: „Geber“, „Empfänger“ und „Neutrale“, um der informellen Terminologie von Reuters zu entsprechen. Erstere sehen ein halbes Dutzend solidere Länder, Deutschland, Frankreich und die Niederlande an der Spitze. Die neutralen dienen als Reservelunge.
Probleme entstehen, wenn wir von Wörtern zu Zahlen übergehen. Tatsächlich sieht das PEPP-Programm Rückzahlungen in den nächsten 12 Monaten in Höhe von rund 220 Milliarden vor (275, das PSPP-Programm genießt jedoch nicht die gleiche Flexibilität) und erscheint trotz aller Handlungsfreiheit der Frankfurter Händler als bescheidene Summe Entmutigen Sie diejenigen, die rückläufige Positionen gegenüber unseren BTPs einnehmen wollen.
Wir sprechen also weiterhin von einem neuen Instrument, das es der EZB erlaubt, zusätzliche Käufe zu tätigen und damit die Ausweitung der Differenz zur deutschen Zehnjahresanleihe einzudämmen. Diese Käufe werden von der Einhaltung der derzeit von der Kommission festgelegten Regeln für den Sanierungsfonds oder von einer von der EZB selbst durchgeführten Bewertung der Schuldentragfähigkeit abhängig gemacht. Unabhängig von der Wahl hat Lagarde bekannt gegeben, dass sie verhältnismäßig sein wird und keine Formen der „fiskalischen Lockerung“ durch die begünstigten Länder fördern wird. Darüber hinaus wird die Liquidität, die die EZB auf diese Weise in das System einspeist, sterilisiert, das heißt, die gleiche Menge an Liquidität wird aus dem System abgezogen, was die Banken dazu anregt, bei der Zentralbank einzuzahlen. Die Höhe des Programms ist derzeit nicht bekannt.
Wird es funktionieren? Laut Ignazio Angeloni (ehemaliger Bankitalia- und EZB-Ökonom) und Daniel Gros (CEPS-Ökonom), die am Donnerstag in Il Sole 24 Ore sprachen, „läuft ein solches Instrument, wenn es effektiv konzipiert ist, Gefahr, die Grenzen des Mandats und des Verbots zu überschreiten EU-Vertrag zur Finanzierung der Staaten. Mit allen politischen und rechtlichen Problemen, die das mit sich bringt “. Kurz gesagt, Lagarde spielt einen weiteren Bluff und riskiert eine ernsthafte Gegenreaktion auf den Märkten, sollte der Berg am 21. Juli die Maus zur Welt bringen.
Und dann taucht das übliche Mes-Kaninchen in doppelter Gestalt ("Bazooka" in den Worten der Autoren) aus dem Hut auf. Die erste Hypothese beinhaltet die Aktivierung des Kaufprogramms OMT (Outright Monetary Transactions), das 2012 von Mario Draghi entwickelt und nie genutzt wurde, auch weil es zwangsläufig mit einem Darlehen der Mes mit einem angeschlossenen makroökonomischen Anpassungsprogramm einhergeht. Der zweite ist der Zugang zum „reinen“ ESM, indem die in Artikel 14 des ESM-Vertrags vorgesehene vorsorgliche Kreditlinie beantragt wird, die nach Ansicht der Autoren keine besonderen Zugangsbedingungen erfordert, die im Übrigen bereits erfüllt sind.
Angeloni und Gros sprechen von einer „ Zero-Cost-Versicherung “, was bereits ein Oxymoron ist, noch bevor sie darauf hinweisen, dass Kosten nur existieren können. Tatsächlich kann den beiden Autoren nicht entgangen sein, dass nach dem Gauweiler- Urteil des Europäischen Gerichtshofs von 2015 (vorangegangen und gefolgt von Urteilen des Bundesverfassungsgerichts) die Zulässigkeitsvoraussetzungen für das OMT-Instrument so streng sind, dass sie es schaffen es ist de facto nicht praktikabel. Als ob das nicht genug wäre, sieht der ESM-Vertrag immer vor, dass „ strenge Auflagen“ in einem Memorandum of Understanding mit dem finanzierten Land zu melden sind. Dies ist bereits in der aktuellen Fassung des ESM-Vertrags enthalten. Und wenn die Reform ratifiziert würde, würde Italien aufgrund der Nichteinhaltung der Aufnahmebedingungen am Zugang zur Vorsorgelinie gehindert, und daher könnten wir nur die „verstärkte“ Linie verlangen, d. h. die Troika tatsächlich darin installieren Rom.
Um die Spannungen innerhalb der EZB zu verschärfen, gibt derweil Finanzminister Christian Lindner aus Deutschland bekannt, dass sie die öffentlichen Haushalte kürzen werden, indem sie 2023 wieder die „Fiskalbremse“ anwenden. Um die deutsche Verschuldung muss sich die EZB also keine Sorgen machen, denn sie macht bereits ihre „Hausaufgaben“. Damit ist der Weg frei für eine Zinserhöhung im Juli vielleicht höher als die erwarteten 0,25 % und der belgische Gouverneur Pierre Wunsch spricht problemlos von 200 Basispunkten Erhöhung in den kommenden Monaten.
Die Zusicherungen und der Wunsch, Öl ins Feuer zu gießen, die aus den Worten unseres Fabio Panetta hervorgehen, sind wenig wert, der eine mögliche Zinserhöhung im September nicht als selbstverständlich ansieht und sich auf die Daten verlässt, die so veröffentlicht werden, wie sie sein werden veröffentlicht.
Das Mes erscheint immer näher.
(Aktualisierte und erweiterte Version eines in der Zeitung La Verità veröffentlichten Artikels)
Dies ist eine Übersetzung eines Artikels, der am Sun, 03 Jul 2022 09:15:58 +0000 im italienischen Blog Start Magazine unter der URL https://www.startmag.it/economia/perche-il-mes-appare-sempre-piu-vicino/ veröffentlicht wurde.